新东方北京时候10月23日好意思股盘前发布了2025财年第一季度的事迹，对应2025年6月至8月包含暑期旺季的策划情况。
这两个季度，因为直播业务的摇荡，新东方的日子并不算太平。由于直播业务变动太大且海豚君短期并不看好，因此本次事迹点评主要聚焦在暴露业务上：
1． 暴露：增长见缓了？
海豚君从袒护新东方初始，就一直在强调教悔暴露的中枢估值，弱化直播。Q1中枢暴露收入12.7亿，顺应上季度的指引。但贬责层对Q2暴露收入增长指引在25%~28%区间，而这之前，公司给市集的一致是2025年30%以上的增长预期。
因此Q2指引昭着是令东谈主失望的。问题出在那里？
（1）留学需求下调
先说留学业务，这亦然贬责层9月提前打了防护针的问题。公司解释为由于宏不雅抵消忙绿的影响，高客单价的1V1留学提示需求迟滞，这部分流失的需求一部分波折成了低廉一些的班课。因此对留学业务的增长预期从20%~25%调度为15%~20%。
海豚君以为，留学需求的放缓内容上还是有一定预期的。一方面，留学景气与疫情有很大关联，因此跟着距离放开的节点越来越长，需求放缓是大趋势。
（2）高中增长预期放缓
对于高中学科提示业务，新东方对Q2预期是20%的增长，相通低于此前的指引25%。海豚君以为，高中业务除了走出疫情红利的原因，还有自身新东方在学科提示并不占主导上风的要素。
（3）教悔教培未必走弱？
在盘前的First take中，本来海豚君对教悔教培的报名东谈主次增速放缓至10%极端担忧。后续电话会中，贬责层作念了一定解释：本年暑期开课比客岁要早一些，因此部分报名东谈主次被统计进了上季度，贬责层对Q2新业务（教悔教培、学习机、营学）的收入增速（指引）还在45%，其中教悔教培和学习机所有这个词收入增速在50%。
如若按照贬责层的说法，将Q4、Q1的报名东谈主次所有这个词来算同比，那么举座增速还有27%。但海豚君以为，哪怕增速被还原至27%，其放缓趋势也不可幸免。何况27%的报名东谈主次增速以及50%以上的收入指引，意味着，公司对客单价的增长预期仍然不低。
客单价的增长，除了用户自身的付费需求普及外，等于公司自身进行加价来拉动了。
2． 策划提效，利润率小超预期
上季度，新东方、好过去等龙头接踵晓示将加快扩容，预示着教悔暴露进入期一时半会还终结不了。Q1新东方新开了64所学习中心，环比上季度膨大速率稍有放缓，但膨大节律仍然超出市集预期。
不外跟着满班率的普及以及部分1V1换班课的变化，举座毛利率环比改善。与此同期，策划用度在进入期也在同步膨大，尤其是营销用度，同比增长41%。不外贬责用度的增速要低于预期，因此带来了盈利beat。
3． 加多回购额度
新东方账上现款挺多，预收膏火的买卖容貌也使得它的现款流基本上莫得太多担忧。但一季度因为剥离与辉同业，对目田现款流还是产生了不少影响。
截止8月底，公司账面现款+短期投资，所有这个词49亿好意思元，剔除掉以预收膏火为主的递延收入17亿，可目地主管的净现款还有32亿。
上季度贬责层回购了250万股ADR，耗用资金1.618亿好意思金，回购均价65好意思元/股。董事会进一步批准将回购探求延迟至来岁2025年5月，回购额度从4亿加多至7亿好意思金。
4． 财务规齐整览
海豚君不雅点：
此次财报，对于海豚君来说，除了Q2暴露收入增速指引miss，最大的疑问等于新东方教悔教培的报名东谈主次增速为何快速放缓？
要说教悔教培的需求熄火，海豚君还是有点不敢肯定的。毕竟不管是从切躯壳会，还是行业龙头们烈烈轰轰的膨大看成，王人标明这个行业的成长期景还极端可不雅，谈渗入到顶还早得很。
但为什么新东方的报名东谈主次增速滑落到独一10%了呢？后续电话会中，贬责层作念了一定解释：本年暑期开课比客岁要早一些，因此部分报名东谈主次被统计进了上季度，何况对Q2新业务50%的增速仍然抱有信心。
如若按照贬责层的说法，将Q4、Q1的报名东谈主次所有这个词来算同比，那么举座增速还有27%。但不竭葫芦依样还原一下往季度的增速，内容上还是莫得较好的解释举座放缓的原因。
（1）预计会有不少资金“盖印”竞争加重。
这是市集部分资金一直存在的一个担忧，毕竟从2023年头始，监管部门对于教悔教培在清静收复派司的披发。但表面上说，每月环比1%傍边的披发速率，还是不够袒护行业井喷的需求。
不外，非程序的“小作坊”盛行，可能无极了内容行业供给情况。但从另一角度来看，龙头们的满班率一直保捏或普及中，至少证明小作坊的扰动可能也并莫得念念象中那么大。
（2）因此，海豚君以为很可能是在学校扩容的爬坡期，产能跟不上。
天然新东方季末学习中心数目1089所，同比增长了37%，但新中心从缔造到负责运营、满班运营存在半年到一年的一个爬坡期，在此技艺，教授开发、淳厚资源王人需要同步配备。
前两年新东方的学习中心在数目上天然莫得加多太多，但K9业务转型，不错径直复用原来的基础教授开发、淳厚，因此学习中心的爬坡速率会比当下更快，这才体现为报名东谈主次增速远高于学习中心数目增速的情况。
此外，终末再纠合相对巩固的毛利率，也能在一定进度上证明，教悔教培的景气度并未发生太多地点性的变动。
因此配置在（2）的分析基础上，海豚君以为，新东方仍然具备永久追踪的价值。但留学、高中业务的放大意教悔教培扩容爬坡拉长，例必会对短期事迹增速带来一定影响。
（注：新东方财报仅泄漏部分业务进展，大部分策划情况&指引，在事迹公开电话会和机构小范围会议泄漏，因此稍后电话会内容相对比拟蹙迫。）
以下为着重点评：
一、暴露：增长见缓了？
一季度总营收14.35亿，好意思元计价同比增长30.5%，略低于预期。其中剔除直播业务的中枢暴露收入为12.78亿，落在公司指引区间偏上沿。
细分业务的情况一半在电话会公布，一半在机构小范围会议上公布。海豚君刻下先给出拆分估算值：
从趋势上来看，K12暴露举座保捏高增长，主要体刻下K9教悔教培、学习机在暑期技艺的需求强，紧贴公司指引，但高中学科提示需求增速20%，不足此前指引的25%~27%。
另一方面，主要面向大学生等成东谈主英语暴露需求相通保捏30%的高增长，顺应预期。留学考培、商榷业务则因为疫情红利的褪去、消忙绿下跌而增速下滑至19%、21%，低于贬责层此前20%~25%的指引。
1． 新业务（教悔暴露、学习机）仍然保捏高增速49.8%+（好意思元计价）。
其中非学科业务和学习机所有这个词收入增速55%（好意思元计价）。拆分来看，增长主要由报班东谈主次驱动，上季度Q4有87.5万东谈主次报班，同比增长39%。倒算下来，膏火价钱同比增长6%~7%。
新业务其他细项上，本季度学习机增长大幅反弹，订阅用户数同比增长78%，环比增长72%。营学神色仍然在高增速区间。
2． 老业务中留学和高中业务的增速，均在高基数下存在放缓，体现出后疫情红利初始清静减少。但留学业务因为自身客单价更高，在宏不雅压力期，受到的影响惟恐更大一些。尤其是1v1需求迟滞，这部分约占举座外洋留学业务的20%~30%，粗算十分于系数这个词暴露收入的6%，进而负担1Q25以及2025财年留学考培收入增速约有0-5pct的放缓。
具体看，留学业务（商榷和备考）好意思元计价增速在19%~21%；并非新东方上风的高中学科提示，好意思元计价的收入增速为20%，相通低于此前指引。
3． 成东谈主提示增速在30%，高于此前指引。公司对Q2预期也相通不低，增速守护在30%~35%。
4． 直播收入中，与辉同业7月脱表，也等于Q1仅8月收入不计入表内，单纯看计入表内的三季度情况，收入还是增长的。但从最新的抖音第三方数据来看，剥离与辉同业，对GMV的影响是环比削去一半。但剩下的东方甄选主号，也存在20%~30%的下滑。
对于对2Q25FY的收入指引，此次公司相通只给了剔除直播电商的口径。二季度中枢暴露收入展望在8.5亿至8.7亿好意思元区间，同比增速在25%~28%，昭着低于市集对暴露业务30%以上的增速预期。
电话会中，公司对各业务的增速作念了着重拆分。相较此前的指引，主要预期差在于留学和高中学科业务：
（1）外洋留学业务增速特出20%；
（2）国内成东谈主英语增速30%~35%；
（3）高中学科提示增速20%；
（4）新业务增速50%；
但一如前文分析，海豚君以为，教悔教培自身需求被迫放缓的可能性不高，Q1报名东谈主次增速放缓，可能更多的与扩容爬坡期产能不足量度，十分于一种主动性的放缓膨大。
二、策划提效，利润率终于不miss了
上季度，新东方、好过去等龙头接踵晓示将加快扩容，预示着教悔暴露进入期一时半会还终结不了。Q1新东方新开了64所学习中心，环比上季度膨大速率稍有放缓，但膨大节律仍然超出市集预期。
粗略是前两个季度利润率老是拉胯，被市集吐槽怕了，Q1利润率小超预期，罢了了原指引中同比改善2pct的应许。
一方面，跟着满班率的普及以及部分1V1换班课的变化，举座毛利率环比改善。
另一方面，策划用度在进入期天然也在同步膨大，尤其是营销用度，同比增长41%。但贬责用度的增速要低于预期，因此带来了盈利beat。
天然公司特意放缓扩容，但短期的投产错配仍然会拖慢利润率抬升节律，公司指引2025年策划利润率至少普及1pct，而走舛误配期之后的中永久视角，利润率巩固普及的地点应该不会更正。
三、加多回购能撑捏股价吗？
一季度策划性净流入1.83亿好意思元，同比下滑45%，主要与直播业务中与辉同业的剥离量度。一季度成本开销0.8亿好意思元，使得1Q25的目田现款流下跌至1.03亿好意思元。
截止2024年8月末，公司账上净现款有49亿好意思元（现款+入款+短期投资），操心递延收入的17亿好意思元（大部分为膏火，受终点监管，弗成大意动用），信得过可目地主管的现款近32亿好意思元。
上季度贬责层回购了250万股ADR，耗用资金1.618亿好意思金，回购均价65好意思元/股。董事会进一步批准将回购探求延迟至来岁2025年5月，回购额度从4亿加多至7亿好意思金。
假定来岁5月能够沿途用完回购额，粗估年化回购收益率为4%，也不算极端高。因此，新东方要有成长性的估值撑捏，还得靠主营业务的高增长捏续。
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